Zorgen Franse overheidsfinanciën overtrokken

"In Europa kwam deze week het politieke tumult uit Frankrijk. In 2024 liep het begrotingstekort op tot 6,1% van het BBP, ruim boven de EU-limiet van 3%. Frankrijk kampt met hoge uitgaven aan sociale zekerheid, waaronder pensioenen, en gezondheidszorg.

Eerder viel al de regering-Barnier over de overheidsbegroting. Maar ook de regering van premie Bayrou lijkt niet bij machte een begroting door het parlement te krijgen. Het ontbreekt het centrumrechtse blok van Bayrou aan een meerderheid in het parlement, wat ook geldt voor het linkse en het rechtse blok. Daarnaast is de bereidheid tot samenwerking minimaal.

De regering-Bayrou heeft voorstellen gedaan om het begrotingstekort in 2026 terug te dringen naar 4,6% door een mix van bezuinigingen en belastingverhogingen. Maar zonder meerderheid stevent Frankrijk wederom af op een impasse en mogelijk wederom een val van de regering.

Oplopende Franse spread

De opties zijn dan het vormen van een nieuwe centrumrechtse regering, wat weinig zin lijkt te hebben, nieuwe parlements-verkiezingen of zelfs nieuwe presidentsverkiezingen. Al lijkt president Macron in dat laatste weinig zin te hebben.

Een compromis waarbij het begrotingstekort geleidelijker wordt teruggedrongen is mogelijk en zal waarschijnlijk door de Europese Commissie worden geaccepteerd, maar voorlopig zal de politieke impasse in Frankrijk voortduren. Dat zet opwaartse druk op rentes.

Al in 2023 steeg de Franse rente boven 3,5%, tot dan het hoogste niveau sinds de crisis in de eurozone in 2012. Eerder dit jaar werd deze grens ook al bereikt en ook nu is de 3,5% overschreden. De risico-opslag met Duitsland is weer opgelopen naar 80 basispunten. 

Geen paniek!

Frankrijk zal aan haar betalingsverplichtingen kunnen voldoen. De rente heeft het niveau van Italië bijna bereikt, maar met een hogere staatsschuld kan ook Italië rente en aflossing betalen. Wel is er werk aan de winkel voor Frankrijk. Exclusief rente-betalingen is het begrotingstekort in Frankrijk nog zo’n 4%, terwijl de Italiaanse begroting exclusief rentebetalingen vrijwel in evenwicht is.

Niet alleen in Italië, maar ook in Spanje, Portugal en Griekenland is de fiscale situatie de afgelopen jaren juist verbeterd. Het uitlopen van de risico-opslag op Franse staatsobligaties had dan ook beperkt effect op de risico-opslagen van deze landen. Een fiscale crisis in de eurozone is daarmee onwaarschijnlijk.

Weinig ruimte voor extra uitgaven

De begrotingsperikelen in Frankrijk roepen de vraag op of fiscale stimulering de economie van de eurozone gaat helpen. In Duitsland wel. De Duitse regering heeft laten blijken vaart te willen zetten in de investeringen in infrastructuur en hogere uitgaven aan defensie. De plannen zijn zodanig groot, dat niet alleen de Duitse economie, maar de hele eurozone daar volgend jaar van kan profiteren. Dan gaat het om enkele tienden van procenten.

Wat betreft de ambities op defensiegebied in andere lidstaten, zien wij minder stimulerende effecten. Met hoge begrotings-tekorten en hoge staatsschulden in Frankrijk en Italië is in deze landen geen fiscale ruimte om de uitgaven aan defensie op te schroeven, zonder andere uitgaven te beperken. In Spanje is de bereidheid om meer uit te geven aan defensie laag.

Kortom, landen in de eurozone zullen hun defensie-uitgaven mogelijk verhogen, maar dan tegelijkertijd elders bezuinigen. Waarmee een fiscale impuls uitblijft. Dit terwijl de economie van de eurozone een fiscale impuls best zou kunnen gebruiken.

Geen nieuwe renteverlagingen nodig

Voorlopende indicatoren zijn per saldo wat verbeterd na een dip eerder dit jaar, maar staan op niveaus die vergelijkbaar zijn met 2023 en 2024, jaren waarin de economische groei nog geen 1% was. De Duitse economie kromp in het tweede kwartaal met 0,3% ten opzichte van het eerste kwartaal. In Frankrijk versnelde de groei iets, maar de Italiaanse economie kromp met 0,1%.

We hadden onze hoop gevestigd op de consument in de eurozone. Die heeft geprofiteerd van sterke inkomensgroei en forse besparingen opgebouwd. Vanaf de zomer van 2024 is de groei van de consumptieve bestedingen toegenomen en een belangrijke pijler gewest onder de groei van de eurozone. We geloven nog steeds in de Europese consument, maar het is wel enigszins zorgwekkend dat het herstel het consumentenvertrouwen na een herstel tot eind vorig jaar, weer behoorlijk is verslechterd.

Al met al voorzien we vooralsnog matige groei in de eurozone. De inflatie ligt rond 2% en is daarmee onder controle. Toch verwachten we dat de ECB het einde van de renteverlagingscyclus wel zo’n beetje heeft bereikt. De ECB heeft haar beleidsrente al met 2%-punt verlaagd naar een neutraal niveau van 2%. Dat begint wat positief effect te hebben op de bancaire kredietverlening. Waarmee verder renteverlagingen op dit moment niet nodig lijken."

Europese aandelen?

De Europese winstgroei in Q2 van 4,0% was ook een meevaller, zij het in mindere mate dan in de VS. Er was op een lichte winstdaling gerekend. De winstgroei in Europa komt na twee kwartalen met dalende winsten en laat daarmee enig herstel zien.

Toch zijn er geen duidelijke aanwijzingen dat Europa zich weet te ontworstelen aan al jaren stagnerende winsten. De verwachte winsten over twaalf maanden bewegen nauwelijks, terwijl een meerderheid van de analisten de verwachte winsten neerwaarts bijstelt. Een meerderheid die overigens wel iets kleiner wordt.

Op korte termijn lijkt er, met een verwachte winstgroei van 1,0% voor 2025, niet veel ruimte voor teleurstelling. De 12,3% verwachte winstgroei voor 2026 zou een welkome uitbraak zijn uit een lange periode van stagnatie. Maar dat is voorlopig afwachten."

Joost van Leenders