Divergentie monetair beleid biedt obligatiekansen

Eind juli koos het Federal Open Market Committee ervoor om de rente stabiel te houden, maar erkende tegelijkertijd dat een verlaging van de Fed Funds-rente al in september aanstaande zou kunnen plaatsvinden, gezien de verdere vooruitgang in het desinflatieproces en het aanhoudende evenwichtsherstel op de arbeidsmarkt.

Sindsdien hebben zwakker dan verwachte Amerikaanse arbeids- en productiecijfers en de scherpe verkoop van Amerikaanse aandelen die daarop volgde, de kansen op een eerdere en grotere verlaging door de Fed vergroot. De markt houdt nu rekening met een mogelijke verlaging van de intra-meeting Fed-fondsenrente met 50 basispunten, gevolgd door twee extra verlagingen dit jaar.

Fed-verlaging in september zo goed als gegarandeerd

Ook wij verwachten dat de Fed in september haar eerste verlaging door zal voeren. Renteverlagingen binnen een vergadering zijn uiterst zeldzaam en komen meestal alleen voor ten tijde van een systeemcrisis zoals de pandemie of de wereldwijde financiële crisis, dus een dergelijke beslissing zou waarschijnlijk het tegenovergestelde effect hebben en de markten niet geruststellen.

Hoewel de recente intra-day bewegingen overeenkomen met een systeemcrisis, vertonen de bank- en korte termijn financieringsmarkten geen tekenen van stress en blijft het risico van een dreigende Amerikaanse recessie in onze visie relatief beperkt.

De laatste cijfers over de arbeidsmarkt waren niettemin aanzienlijk zwakker dan verwacht. Maar de stijging van het werkloosheidscijfer tot 4,3% is niet zo onheilspellend als het lijkt: dramatische verschuivingen in de beroepsbevolking tijdens de pandemie en de sterke migratie sinds vorig jaar hebben de signaalfunctie van deze maatstaf vertekend. Herzieningen van gegevens zijn ook vrij gebruikelijk, vooral gezien de impact van weersgerelateerde factoren op het non-farm payroll report van juli.

Tot slot komt de BBP-groei voor het derde kwartaal nog steeds uit op 2,9% op jaarbasis, zelfs als we rekening houden met het laatste arbeidsrapport. Dat is nauwelijks een recessie te noemen!

Aanpassing obligatieportefeuille 

Hoewel het nu zo goed als zeker is dat de Fed in september samen met andere centrale banken uit de G10, zoals de ECB, BoC, Riksbank en SNB, de rente zal verlagen, blijft het verdere verloop onzeker.

Deze wereldwijde verlagingscyclus zal waarschijnlijk minder vergaand en gecoördineerd zijn dan eerdere verruimingscycli. Als gevolg daarvan zal de spreiding tussen obligatierendementen de komende maanden waarschijnlijk toenemen. Dit creëert een klimaat met verschillende potentiële uitkomsten voor beleggers in vastrentende waarden. Daarom zien wij dit als een geschikt moment om dit deel van portefeuilles aan te passen.

Wat wordt uitkomst Amerikaanse verkiezingen? 

Er zijn drie redenen om er van uit te gaan dat het monetaire beleid ook in de toekomst uiteen kan lopen. Ten eerste is het onduidelijk wat het effect van de Amerikaanse presidentsverkiezingen zal zijn op de wereldwijde groei en inflatie.

Onze collega's van Global Investment Research schatten dat potentiële tarieven, als ze volledig worden doorgevoerd, kunnen leiden tot hogere inflatie in de VS en lagere groei in de rest van de wereld, wat ceteris paribus waarschijnlijk zou betekenen dat de Fed de rente hoger moet houden dan andere centrale banken.

Inflatiedynamiek verschillend 

Ten tweede blijft de onderliggende inflatiedynamiek heel verschillend. Zo is de diensteninflatie een groter punt van zorg in de VS, waar de totale vraag veel sterker is - zelfs gezien de recente gegevens - dan in de eurozone. Dit wijst mogelijk op een hogere eindrente voor deze cyclus in de VS ten opzichte van de eurozone.

Tegelijkertijd heeft de BoJ de rente al twee keer verhoogd in deze cyclus en liggen er meer verhogingen op tafel vanwege de stijgende inflatiedruk.

Uitdagend geopolitiek klimaat

Ten derde kan een uitdagend geopolitiek klimaat leiden tot frequentere pieken in de grondstofprijzen en de transportkosten hooghouden, met een ongelijk effect in de verschillende landen. Bovendien vindt deze geopolitieke fragmentatie plaats tegen de achtergrond van bredere seculiere thema's, zoals de snelle vooruitgang van AI, de klimaattransitie en de divergerende demografie, die de regionale verschillen verder kunnen vergroten.

Actief beleid en extra obligatiespeiding extra belangrijk

Voor beleggers in vastrentende waarden hoeft beleidsdivergentie niet per se slecht te zijn. Afwijkend beleid vertaalt zich doorgaans in grotere rendementsspreiding, maar actief beheer is in deze omgeving van groot belang, omdat dit uiteenlopende monetaire beleid een dynamische benadering van duration-beheer rechtvaardigt en duidelijke kansen biedt voor renteblootstellingen over de markten heen.

De komende maanden zal het belang van diversificatie om risico's te beperken, actieve obligatieselectie om sterke bedrijfs- en overheidsbalansen te identificeren en strategieën om de veerkracht van de portefeuille te vergroten, waarschijnlijk worden versterkt.

Profiteren van de verschillende groei- en inflatiedynamieken in de VS, Europa en Japan kan de broodnodige diversificatie bieden in deze omgeving. Gebruikmaken van het carry-voordeel van de Amerikaanse dollar en de vermeende status van veilige haven in tijden van politieke volatiliteit kan ook een strategische manier zijn om de veerkracht van de portefeuille te vergroten.

De markten weerspiegelen nu al verschillen in de tijdlijn en het traject van het monetaire beleid in de verschillende economieën. Nu de rendementen terug zijn, is ook de spreiding terug. Daar waar de belangrijkste centrale banken hun rentetarieven asynchroon verlagen en ernaar streven om meer op één lijn te komen, zien wij nu het juiste moment om beleggingskansen te grijpen die door deze divergenties worden gecreëerd.

Simona Gambarini is Senior Marktstrateeg Strategic Advisory Solutions, Goldman Sachs Asset Management.